Le financement des acquisitions d’entreprises est beaucoup plus difficile aujourd’hui pour les repreneurs personnes physiques. La majorité des LBO des dernières années est affectée par le durcissement du contexte économique. Les banquiers tiennent un langage de vérité. « On ne doit pas oublier que le crédit d’acquisition d’une entreprise est un financement non productif. Nous privilégions clairement aujourd’hui les opérations de croissance externe de nos clients. Les LBO aux repreneurs personnes physiques ne sont pas notre priorité ». Extraits des observations de spécialistes de ces opérations d’ingénierie financière dans des banques d’entreprises.

Taux de réussite. Le taux de réussite ou d’échec varie selon le secteur d’activité des entreprises, l’expérience des repreneurs, la solidité du montage financier... Un chargé d’affaires d’une des banques les plus impliquées dans les cessions transmissions d’entreprises donne des statistiques sur les LBO des années 2007/2008 qui illustrent le risque financier de ces opérations : sur 10 financements LBO, 3 se portent bien, 4 sont en rééchelonnement/prorogation de dette senior et 3 sont à la casse ! On doit toutefois nuancer ces données. Elles sont propres aux entreprises vendues trop chères avant le retournement de conjoncture, cad au pire moment pour les repreneurs. Les enseignements ont été tirés de ces échecs. Les opérations d’aujourd’hui sont finalisées à des conditions optimisées, souvent beaucoup plus restrictives, mais avec une forte probabilité de réussite.

Quels conseils au repreneur ? Avoir une culture de la TPE/PME (on devient très vigilant face au manager repreneur issu d’un groupe qui n’a pas de vécu professionnel avec les entreprises familiales), être du métier, bien acheter, être méfiant, faire un audit sérieux d’acquisition, identifier l’existence de marge de manœuvre ou les gisements d’économie et de création de valeur en interne et en externe, être aidé par un chef d’entreprise et les réseaux d’accompagnement, limiter son salaire les premières années,...

Valorisation de la cible. La banque garde un sens critique sur la valorisation mais elle n’a pas vocation à évaluer une société :
• la valorisation est surtout fonction du cash flow (résultat net plus amortissement) de l’entreprise et sa capacité à remonter du dividende. On est attentif à ne pas assécher la cible par le prélèvement de dividendes qui ne doit pas dépasser 50 à 70 % maximum du résultat net prévisionnel.
• la valeur ne devrait pas excéder 5 à 7 fois l’EBE moyen et de 6 à 8 fois le résultat net moyen des trois derniers exercices.
• les investisseurs financiers raisonnent aussi sur : 5 fois l’EBE – la dette nette (endettement financier + ou – la trésorerie).
Quand les acquisitions résultent d’une opération de croissance externe d’entreprise, avec l’objectif d’acheter une part de marché, on obtient des valorisations déconnectées de ces paramètres. Les entreprises peuvent se vendre chères et cela s’avère quand même une bonne opération pour les acquéreurs.

Apport du repreneur. Nous veillons à une implication financière du repreneur avec un apport minimum de 20 à 30 % du prix d’acquisition. Il n’est pas rare d’avoir un ratio de fonds propres/endettement de 50/50 lorsque le rachat est appuyé par un fonds d’investissement ou un investisseur financier.

Immobilier. Le repreneur veut souvent acquérir rapidement l’immobilier, qui est une source complémentaire intéressante de constitution patrimoniale. Cette opération ne doit pas être une préoccupation prioritaire à la reprise de l’entreprise. L’endettement immobilier qui s’ajoute à celui de la dette senior est pénalisant au départ car il contribue à limiter la capacité d’endettement nécessaire au renouvellement de l’outil de production et aux imprévus.

Dette senior. La dette senior est contractée sur une durée de 7 ans. Elle ne devrait pas dépasser 3 à 4 fois la capacité d’autofinancement. Il est conseillé au repreneur de négocier un différé d’amortissement la première année de la reprise. Le montage LBO avec constitution d’une société holding pour porter la dette d’acquisition se généralise.

Garanties. BPIFRANCE est systématiquement sollicité pour partager le risque financier de l’opération. Le partage de l’opération avec d’autres banques est courant (même pour des crédits inférieurs à 500 000 €), parfois dans le cadre d’un contrat de prêt unique (une banque est porteur de plume pour les autres) avec constitution de garanties communes aux banques intervenantes. Les garanties ne sont qu’un simple accessoire du crédit. Elles ne motivent jamais une décision de financement. (dans la pratique, ces propos des banquiers doivent être nuancés car on constate qu'une absence de garanties de la part du repreneur peut motiver un refus de financement).

Autres besoins financiers. Il faut prévoir les lignes du court terme. Le banquier veut analyser les besoins de fonctionnement de l’entreprise et il ne doit jamais être mis devant le fait accompli. Il faut travailler en priorité sur la mobilisation du poste client : affacturage, Dailly, escompte commercial… Le découvert est souvent conditionné par la caution personnelle du dirigeant. Il faut aussi anticiper pour le renouvellement courant des biens d’équipements avec la négociation d’une ligne de crédit à moyen terme.

Business plan. Nous avons besoin de la part du repreneur d’un business plan sur 3 ans minimum. Il faut tenir compte de l’intuitu personae du cédant dans la performance pour apprécier la capacité d’autofinancement prévisionnelle et prévoir « un coup de mou » dû aux changements au moment de la reprise.

Ratios à surveiller après la mise en place du crédit d’acquisition. Les opérations LBO font l’objet d’un suivi particulier de la part des banques. Au-dessus de 500 000 €, les banques demandent souvent, dans la période de remboursement de la dette, le respect de certains ratios prudentiels de structure financière :
• la dette financière nette/EBE doit demeurer inférieure ou égale à 3,5 années
• la dette financière à terme/MBA doit être inférieure à 4 années

Pouvoir de décision. Certaines banques ont une cellule spéciale d’ingénierie financière pour étudier ces dossiers. Lorsque les critères ne sont pas respectés, le niveau de pouvoir est modifié et l’instruction des dossiers est plus longue et plus compliquée.

Jean-Yves LESTRADE, conseil et rapprochement d’entreprises (Lorraine, Alsace, Champagne Ardenne)
Tel : 06 08 31 68 86